TCMB TL’yi Savunmalı Mı? (Savunabilir Mi?)

Efenim bu yazımızda konumuz TCMB ve TCMB nin para birimimiz olan TL’yi savunmasının doğru olup olmadığı, savunma hamlelerinin işe yarayıp yaramayacağı ve TCMB’nin politika tercihlerinde hangi araçları kullanmasının mantıklı olduğu üzerine olacak.

Merkez Bankası politikası konusuna ilginiz var ise muhakkak Analitik Bilanço Analizi, Bir Hafta Vadeli Repo Faizi, Merkez Bankası Politikası Anlama Kılavuzu ve Merkez Bankası Faiz Kararının Piyasaya Etkisi yazılarımı okuyunuz.

Hemen direk bodos bir giriş yapalım. TCMB TL’yi savunmalı mı? Tabii ki , hatta TL’nin değerini korumak TCMB’ye yasa ile verilmiş bir görev.

Bu görevin kapsamı TL’nin ülke içindeki vatandaşların alım gücünü koruyabilecek ve alım gücünü düşürmeyecek bir seviyede olması ile ihracatçının rekabet gücünü koruyabilecek bir seviyede tutulmasıdır. Yani TCMB nin işi hayli zordur.

TL nin değer durumunun etkilerini incelemeden evvel TCMB nin görevini de söyleyelim. TCMB öncelikli olarak ülkenin enflasyonundan sorumludur. Ülkenin enflasyonunu dengede tutmak ve uzun vadede %5 büyüme ile %5 enflasyon hedefine yardımcı olmaya çalışacaktır. Bu süreçte TCMB’nin bir görevi de finansal piyasalarda istikrarın sağlanmasıdır. Bu bambaşka bir yazının konusudur lakin TL’nin değerine de ciddi katkısı olur.

TL Değerinin Etkileri

Gelelim TCMB’nin denge kurunu nasıl ayarlaması gerektiğine ve ayarı kaçırdığında neler olabileceğine.

TL çok değerlenir ise ülke içindeki tüketicilerin alım gücü artacak, bu durum ise lüks ve gereksiz tüketimi arttırarak önce cari açığa sebep olacak akabinde ise bu değerli vaziyet uzun sürerse ihracatçılar yurt dışında fiyat rekabeti gücünü kaybedecektir. Zaten ithalat ile artan cari açık ihracatın azalması ile daha da vahim bir hal alacaktır. Tabi hiç müdahale gelmez ise bir kriz ya da otomatik dengelenme süreci ile artan cari açık bir noktada dövizi patlatacak ve TL değerlenmesi azalacaktır. Tabi liberallere göre bu iş otomatik olarak gerçekleşir ancak gerçek hayatta durum pek böyle değildir. Genelde bir kriz ile başlayan süreç siyasi olarak ülkede ciddi değişimlere neden olacaktır ki bu durumun sonucunu görmek için ciddi bir zaman beklemek de gerekmektedir.

Şayet TL çok değersiz kalırsa bu sefer halkın refahı düşecek, düşen refah yine bir erken seçim ya da halkın ayaklanmasına neden olacak, toplumsal fakirleşme derinleşecektir. TL’nin değer kaybı başlangıç aşamasında rekabet gücü kazanan ve fiyat olarak oldukça ucuzlayarak satışlarını arttıran ihracatçılara yarıyor gibi görünse de uzun vadede ihracatçı firmaların daha çok mal satarak daha az sermaye birikimi yapmasına neden olacaktır. Yani çok düşük kur ihracatçı tarafından da istenmez.

Yine TL’yi kasıtlı olarak düşük tutmak başlangıç aşamasında son derece makul bir düşünce gibi gelse de TL’nin düşük tutulması günün sonunda TCMB’nin hesap verdiği ana nokta olan enflasyon hususunda TCMB’yi baya zora sokar. Çünkü TL’nin değerini düşük tutmak diğer para birimlerinin değer kazanması demektir ki bu halde özellikle enflasyon yazımda bahsettiğim ülkenin üretim yapısı göz önüne alındığında girdi fiyatları döviz üzerinden hesaplandığından önce ÜFE artacak akabinde bu durum TÜFE’ye yansıyacaktır.

İmkansız Üçlü

TCMB’yi TL değerleme konusunda en fazla zora sokan durum bu meşhur iktisat doktrinlerinden birisidir. İmkansız üçlü hipotezine göre bir ülke şu üçünden birine aynı anda sahip olamaz.

1.sermaye hareket serbestliği

2.bağımsız para politikası

3.kur kontrolü.

Yani bu üçünü aynı anda yapmaya çalışan bir ekonomi yönetimi duvara toslar diyor. Nedir efenim konuyu birazcık açıp genç dimağları hareketlendirelim.

Siz bir ülkede hem sermaye hareketini serbest bırakayım, hem bağımsız para politikası izleyeyim (faiz oranlarını kontrol edeyim),hem de kuru tespit edeyim diyemezsiniz. Yoksa patlarsınız.

Gelelim niye patladığınıza. Malumunuz günümüz de sermaye serbestisi uygulamayayım gibi bir durum yok. Yani eğer büyümek istiyorsanız dışarıdan sermaye toplamanız gerekiyor. Mutlaka tasarrufu çok yüksek olan ve istisnalar yaratan ülkeler var ama emin olun Türkiye bunlardan birisi değil ve olmayacak. Zaten bu serbestiyi verdikten sonra elinizde iki alternatif kalıyor.

Ya kur hedeflemesi yapacağız ya da bağımsız para politikası. Dünyadaki ülkelerin çoğu bağımsız para politikası hedefini seçer. Çünkü kur hedeflemesi (sabit kur) yaparsanız kuru belirli bir seviyede tutmak zorunda olduğunuzdan bağımsız para politika yürütemezsiniz. Sürekli olarak kur değerini takip eder para politikasının esasına kur kontrolünü koyarsınız. Yani rezervlerinizi para politikası için kullanmak yerine kur hedefini tutturmak için harcarsınız. Öte yandan bağımsız para politikası ile marjinal kur hareketlerini değil ancak kısmı kur müdahalelerini gerçekleştirebilirsiniz.

İşte bu yüzden yukarıdaki üç unsuru da aynı anda kontrol edemezsiniz. Hipoteze göre bu üçlüden ancak ikisini kullanabilirsiniz. Ülkeler ise genelde geldiğimiz küreselleşmiş dünya ekonomi düzeninde sermaye hareketini serbest bırakmakta olduğundan faizi hedefleyerek kuru serbest dalgalanmaya bırakmaktadır. Bu serbest dalgalanma sürecinde kura miktarsal olarak müdahale ederseniz buna literatürde kirli dalgalanma da denir ki her genç merkez bankacı gençliğinde şak 10 milyarı basıp piyasanın ateşini almayı hedefleyen uslanmaz birer miktarsal eylemcidir.

Kullanılacak Araçlar

Yazının bu kısmında TCMB’nin piyasaya müdahale araçlarını anlatıp yazıyı bir ders notu haline getirmek istemiyorum. Zaten bunu google’da aratırsanız çok sayıda sonucu bulursunuz. TCMB piyasaya müdahale ederken temel olarak iki aracı kullanmaktadır. Bunlar faiz ve miktarsal müdahale tipidir.

Araçların modelinin ya da uygulama metodunun değişiyor olması araçların nihai kullanım gayesini değiştirmez. Mesela faiz politikası için TCMB’nin dönem dönem GLP faizin kullandığını gördük. Ancak daha sonra tuttu modeli yine bir haftalık vadeli repoya çevirdi. Ya da bant modeli dediğimiz faiz koridoru modeli halen uygulanıyor. Bu model de ilerleyen dönemlerde şayet piyasa biraz daha normalleşmeyi becerebilirse tek faizli para politikasına dönecek.

Bizim yazımıza konu olan şeyler bu modeller vs. değil. Zaten bu modeller işin oldukça teknik kısmı. Çok girmek istemiyorum belki ilerleyen dönemde ayrıca ele alırız. Bu yazıda ele aldığımız şey TCMB’nin faiz politikası ve miktarsal para politikasının değerlendirilmesi şeklindedir.

Miktarsal Müdahale

TCMB miktarsal müdahale yaparken bundan kastımız metoduna bakmadan bizzat piyasaya girerek alım satım yapmasıdır. Dövize müdahale ederken de miktarsal müdahale yapacak ise doğrudan piyasaya girerek döviz alım satımı yapmaktadır. Bu aşamada merkezin elindeki gücü rezervleri oluşturur. Türkiye’nin dolar sorunu yazımda da ele almıştım. IMF’nin bir göstergesi olarak değerlendirilen rezervler vs. kısa vadeli dış borç karşılaştırması, dolar değerinin belirlenmesi sırasında etkili olan bir orandır.

Ancak süreç bir süre sonra savaşa döndüğünde, kötü bir döngüye girilmektedir. MB spekülatörlere karşı döviz satışına başladığı an rezervleri erimeye başlar, günümüz teknolojik koşulları değerlendirildiğinde herkes de bu rezerv erimesini görür ve piyasa kendi içerisinde “ya bak bu MB spekülatörlerle savaşmaya başladı” deyip daha da fazla aleyhe pozisyon alır. (Yerli para biriminin açığa satılması)

Bunun temel sebebi Soros ve Kara Çarşamba hadisesi yazımda da belirttiğim üzere İngiltere MB’nın dahi çoğu zaman spekülatörlere gücünün yetmemesidir. Bu spekülatörün ününün yanında sırf bu ünü nedeniyle onunla birlikte pozisyon alanların satış hacmini arttırmasından kaynaklanır. Yani güçlü bir spekülatör tarafından MB aleyhine girilen pozisyondan piyasa oyuncularının haberi olursa herkes spekülatörün yanında yer almaya gayret eder. Hele ki spekülatör Soros gibi büyük bir fonun yöneticisi ve influencer niteliğinde bir kişi ise.

Eğer piyasada bir algı oluşmuş, özellikle büyük spekülatörlerin/kurumların pozisyonlarına karşı, ülkelerin merkez bankaları savaşa girmiş ise genelde süreç ülkelerin merkez bankalarının farklı mağlubiyetiyle sonuçlanmaktadır. (Yapma Hayrettin!) Finans tarihi irili-ufaklı şekilde geçen bu savaşlarla doludur. Eğer tarihin tekerrür etmemesini istiyorsak tarihten ders çıkarmalıyız.

Miktarsal Müdahale Ne Zaman Etkisini Kaybediyor?

Tabii ki merkez bankası hem halkın alım gücünü korumak hem de yerli malların rekabetçi seviyesini sürdürmek için ufak çapta miktarsal müdahalelerde bulunur ki bu en büyük hakkıdır. Ancak ne zaman ki iş bir savaşa dönüyor, işte bence bu aşamada miktarsal müdahale etkinliğini kaybediyor.

Mesela ülkemiz için de baktığımız zaman zaten coğrafya olarak sürekli dış siyasi krizlerin yaşandığı topraklar üzerinde yaşıyor olduğumuzdan spekülatörler bu siyasi krizlerden para kazanmaya çalışırlar.

Meşhur faiz lobisi ya da Londra’daki gizli örgütlenmeler filan dedikleri adamlar bunlar. Yani bu iç/dış fark etmiyor siyasi gelişmelerden para kazanmaya çalışan adamlar. Yani TL’ye açığa satış veren elemanlar. Şovenist görüşleri bir kenara bırakmalısınız. Bunlar yatırımcı, sana para getirirken iyi parayı götürünce kötü olmaz. Adam zaten para kazanmaya uğraşıyor. Temel gayesi bu. Bunu göz önüne alman lazım.

İşte bu çarpışma içerisinde ne zaman ki merkez bankası ben bu heriflerle dövüşeceğim deyip olağan miktarsal müdahalelerin dışına çıksa ortalık karışıyor, adamlar daha da hırslanıp pozisyon üzerine pozisyon alıyor. İşte merkez bankalarının genel şanssızlığı şu oluyor, tıpkı her yatırımcıya söylediğimiz gibi piyasayla dövüşülmemesi gerekiyor, çünkü piyasa çok geniş bir kavram ve mali gücü çoğu zaman bir çok merkez bankasından daha güçlü. Bu yüzden kur savaşı çanları çalmaya başladığı an miktarsal müdahale anlamını kaybeder.

Merkez bankası olarak size kalan sadece miktarsal satışlar nihayetinde rezervlerinizin erimesi olur ki rezervlerinizin erimesi demek sizin atımlık kurşununuzun azalması demektir. Yani “bu merkez bankası malzemelerini tüketti, olağan işlemleri bile yapamaz hale geldi” korkusu piyasayı sarar ve bu yerli para birimlerini daha kötü etkiler.

Bunun en güzel örneği de yukarıda linkini verdiğim üzere İngiltere Merkez Bankasının Soros ile çarpıştığı kara çarşamba hadisesidir.

Faiz Müdahalesi

Faiz müdahalesi yani faiz oranının yükseltilerek kurun kontrol altına alınması, büyüme oranını düşürmesi nedeniyle hükümetler tarafından pek sevilmez. Bunu zaten platformdaki bir çok yazıda da ele almıştım. Şimdi faiz müdahalesi istenmiyor ama şayet ülke miktarsal müdahale yoluyla savaşamayacağı bir aşamaya gelmişse, yani savaş ayyuka çıkmışsa elinizde tek bir silah kalır: Faiz.

Faiz müdahalesinde reel faiz dediğimiz yani enflasyondan daha fazla faiz verilerek kur artışı sınırlandırılmaya çalışılır. Bakın şunu da belirtelim, burada hükümetlerin altında örgütlenen planlamacıların ya da merkez bankalarının müdahaleye karar verirken şunu göz önüne alması gerekir. Miktarsal müdahale yapılarak kurların artması mı ekonomiye daha fazla hasar verir yoksa faizi arttırırsak mı ekonomi daha fazla hasar alır. Mesela faiz artışı piyasadaki bütün zombi şirketleri temizler.

Aslında benim burada tavsiye ettiğim şey şu: Eğer ülkeniz kur riskini fazlaca içeren ve bu riski yönetemeyen firmalara sahip ise kesinlikle ama kesinlikle miktarsal müdahale yapmayınız. Bu halde miktarsal müdahale savaşa döneceğinden ve müdahaleniz semeresiz kalacağından kur zıplayacaktır. Böyle bir yapıya sahipseniz, yani kur artışı ülkenizdeki verimli firmaları da batmaya götürecekse faiz maliyetine katlanıp büyümeden feragat edebilirsiniz.

Bu tip bir uygulamada yani kur artışını engellemek için faiz arttırma uygulamasında alternatif maliyetiniz büyümedir.

Ancak ülkeniz kur değişiminden kaynaklanan ve bu değişimin getirdiği kur zararına direnebilecek olan firmalara sahipse bu taktirde miktarsal müdahaleye devam ederek büyüme stratejinizi sürdürebilirsiniz.

TCMB

Türkiye ne yapmalı sorusuna girmiyorum çünkü burada ciddi ampirik bir çalışma yapılması gerekir. Yani bakın burada cevap aradığımız soru kura miktarsal olarak müdahale edilmeli mi sorusu değil yanlış anlamayın. Kura faiz ile müdahale edilmeli mi? yoksa ülkemiz kuru serbest bırakarak ve faizi arttırmayarak kur riskini göğüslemeli mi?

Burada ciddi ampirik çalışmalar yapılması gerekir. Ancak ülkemizde ciddi şekilde bu verileri ortaya koyacak iktisatçılar olmadığından tartışmalar hep başka ülkeler için yazılmış ekonomi doktrinlerini kendi ülkemize uygulamaya çalışanlar vs. teorik bilgisi olmayıp bodoslama iktisada dalanlar arasında geçtiğinden, halkımız da bu seviyesiz tartışmayı ellerinde çekirdek-kola ikilisiyle izlemeyi sevip slogan attığından böyle çalışmalar maalesef yok. Popüler kültürde şovenizm en sevilen faaliyetlerden birisi maalesef.

Bir ara yerel para birimleri ile ticarete başlamak bu işin ilacı filan dendi. Ben de o zamanlar hazırladığım notları yazıya döktüm . Yerel Para Birimleri İle Ticaret yazımı okuyabilirsiniz. Özet geççiler için söylüyorum: yerel para birimi ile ticaret çözüm değil babacan.

Swap İlaç Olur Mu?

Son dönemde çok popüler olan soru TCMB nin diğer ülke merkez bankalarıyla yapmış olduğu swap anlaşması bizim dolara karşı TL değerini korumamız için yeterli mi? Bana sorarsanız swap müdahalesi sadece piyasanın takip ettiği rezerv miktarını yüksek tutmak için yapılan anlaşmalar. Yani fiilen sağdan soldan swap ile topladığımız yabancı paraları piyasada satmamız gerekir mi? Tartışılır.

Dip not: Swap anlaşması derken bahsettiğim TCMB’nin swap işlemleri değil. O daha farklı bir konu. Burada bahsi geçen başka bir merkez bankası ile açılan swap line’ı. Bir nevi ticari kredilerdeki BCH gibi düşünün.

Meşhur bir diplomasi fıkrası vardır.Hemen anlatalım

Afrika’da bir ormanda bir tilki aslanın hanedanlığında yaşıyormuş. Ancak malum aslanlar acıktığında kendi çocuklarını yiyecek kadar acımasızdırlar. İşte böyle bir zamanda tilki avının peşinde koşmaktan tükenmiş. Hem aç kalmış hem yorulmuş. Uyursa aslan gelip kendisini yiyebilir. Tam bunları düşünürken arkadan bir hırıltı gelmiş. Hemen arkasında aslan duruyor.Belli ki aç ve aslanın akşam yemeği olmaktan kurtarması lazım kendini.

Ne yapayım ne edeyim derken önündeki kemikleri kemirmeye başlamış. Aslan tam tilkinin üstüne zıplayacakken tilki mırıldanmaya başlamış “ya bu da ne lezzetli aslanmış, acaba etrafta başka aslan var mı?”

Tabi aslan bu lafı duyunca hemen yönünü değiştirip ortamı terk etmiş. Ağacın tepesinde bir maymunda olayları izleyip akşamına aslana durumu raporlamış.Aslan bunu duyunca köpürmüş ve maymuna hemen bana o tilkinin yerini bul birlikte gidiyoruz demiş.

Maymun yolu göstermiş, tilki aynı şekilde yerinde duruyor ama olayların da farkında. Aslanın sırtında maymunla kendisine yaklaştığını görüyor. Aslan tam atlayacakken tilki yine mırıldanmaya başlıyor

“ya şu maymuna da söyledik o kadar bir aslanı kandırıp getiremedi şuraya, oysa yine acıkmaya başladım”

Swap meselesi de bana hep bu fıkrada tilkinin yaptığı gibi geliyor. Rezerv var mı? İhtiyacım olursa şu ülkeyle swap lineım var. O ülkenin de dolar sorunu yok. İhtiyacım olursa bu ülkeden aldığım parayı dolara çevirir kullanırım, aha rezervlerim yüksek deniyor gibi geliyor bana. Yani biraz diplomatik.

Bazı Düşüncelerim

TCMB ülkemizde enflasyonu kontrol etme görev ve yükümlülüğü verilmiş doğrudan cebimize giren paranın değerini kollayan bir kurum. Zaman zaman metodlar ya da araçların adı vs. si değişse de piyasaya müdahale olarak yalnızca iki şey yapabiliyor. Ya miktarsal müdahale ya da faiz oranları ile oynayarak müdahale. Ülkemiz malumunuz her gelişmekte olan ülkede de olduğu üzere yabancı kaynağa, yani ülke dışındaki fonlara muhtaç.

Her daim de yurt dışından fon bulma mücadelemiz devam edecek. Bu demografik yapımız ve iktisadi vaziyetimiz ile alakalı bir durum. Hatta dahası Dünya Ekonomi Düzeninde ülkemize biçilen rolden daha fazlasını istiyorsak belki daha da fazla borçlanmamız gerekecek.

İşte bu şeraitte TCMB’nin işi oldukça güç. Çünkü genel vaziyette gördüğümüz, ülkemize gelen yatırımcıların uzun vadeli doğrudan yatırımcılardan ziyade portföy yatırımı olarak nitelendirdiğimiz sıcak para yatırımcısı olması. Zaten bütün kavga da bu adamların ülkeden sıcak parayı çıkarmak istemesi üzerine patlıyor. TCMB ise bu gümbürtünün içerisinde bir yandan ülkeye sıcak para getiren yatırımcıların çıkmaması için faizler ve para değerini korumaya çalışırken bir yandan da ülkenin büyümesini sürdürmesi için gereken optimum faiz oranı ile ülkenin rekabetçiliğini koruyacak para birimi arasında gidip geliyor.

Umarım önümüzdeki dönemde bu hususta ampirik çalışmalar görebiliriz hocalarımızdan. Ancak mevcut çalışmalar oldukça kısır ya da soyut şekilde geçiyor. Şimdi yazının tamamını okuduysanız kendinizi TCMB başkanı yerine koyun ve nasıl karar almanız gerektiğini düşünün.